Ethena剑指稳定币之巅：DeFi黑马如何挑战Tether霸主地位？

原文标题：Ethena:TheTrillionDollarCryptoOpportunity

原文作者：EugeneNgAhSio

编译：火星财经，Daisy

简要概述

Ethena是有史以来增长最快的DeFi产品。在短短几个月内，它将其收益型稳定币规模扩大到30亿美元，自推出以来，没有任何其他稳定币像USDe那样增长如此之快。Ethena故事的第一章专注于打造一种安全的、优越的稳定币。它经受住了极端市场波动的考验，没有出现任何问题，现在它将目光投向了整个加密货币领域的最大奖项——Tether的1600亿美元市场。

这是Ethena开始从“DeFi原生稳定币”转型为一个具有更优价值主张并大幅改善分销渠道的合法稳定币竞争者的时刻。USTb的推出、Blackrock（金石黑岩）最新的国库产品的参与，以及利率的下降，使得Ethena迎来了绝佳的时机，现在它处于领先地位，有望使USDe成为加密货币领域的主导稳定币。

由于市场中的诸多效率低下问题，你现在有机会以$WIF市值的四分之一购买加密货币领域最大垂直市场中最强的潜在竞争者。

现有的市场趋势

MindshareformemesacrosscryptohashitanATH|Source:Kaito

随着市场沉迷于迷因币，它逐渐忘记了所有市场中传授的一个永恒教训：

memecoins的崛起主要是一个由加密货币原生和零售市场主导的现象。这些零售参与者忽略了一个事实，即时间上表现最为出色的资产，往往是建立在某种基本面上的爆炸性增长之上的。这是因为只有拥有基本面的支撑，所有加密货币原生资本（零售、对冲基金、专有基金、长期流动资金）才能找到一个协调的聚焦点。

你可能还记得AxieInfinity在狂热高峰时的500倍流动性增长以及它吸引的数百万玩家。另一个大家都熟悉的例子是Luna的400亿美元UST全球流通以及你在18个月内可能实现的1000倍回报（假设你从低点买入$LUNA并正确评估了螺旋风险，及时退出）。

虽然金融虚无主义是主导本轮周期的总体趋势，但有人可能会认为，正是当前这批风投项目缺乏强有力的产品市场契合度，才导致了这种扭曲的共识观。

然而，只需要一个项目，就可以让大众再次燃起梦想。

在考虑稳定币时，实际上只有两件事是重要的。

1.价值主张-你为什么应该持有它？

Ethena的产品和价值主张相当简单：存入1美元，获得一个在质押ETH和做空ETH之间分配的中性头寸，并赚取收益。在假设正常化的资金利率下，sUSDe提供了目前所有稳定币中最高的可持续收益率（年收益率10-13%）。这一重要的价值主张使Ethena成为有史以来增长最快的稳定币，在短短7个月内TVL（总锁仓量）达到了37亿美元的峰值，并在资金利率下降后稳定在25亿美元。

USDesignificantlyoutclasseseveryotherDeFiproductintermsofyieldgeneration

一目了然，sUSDe显然是整个加密货币领域中无可争议的收益之王。为什么你今天还会持有Tether，而放弃你美元可能获得的所有收益呢？答案很可能是因为它最容易获取且流动性最高。这就引出了第二点：

2.分发渠道-获取这种货币并将其用作货币形式有多容易？

在启动任何新的稳定币时，分发渠道无疑是决定其采用率的最重要因素。USDT之所以是今天的头号稳定币，是因为它是每个中心化交易所所有市场的基础货币。这本身就是一个巨大的护城河，新兴稳定币需要数年时间才能开始抢占市场份额。

然而，USDe已经成功做到了某种特别的事情。在Bybit的支持下，它成为了第二大中心化交易所上用户可用的稳定币，且在平台内嵌入了自动收益功能。这使得用户可以在不增加使用阻力的情况下，访问一种更优越的稳定币抵押品。迄今为止，还没有其他去中心化的稳定币被任何主要中心化交易所接纳，这足以说明这一成就有多难得。

Source:Artemis

目前，中心化交易所上的稳定币总量约为386亿美元，是USDe供应量的15倍。即使只有20%的供应量决定转向USDe以赚取5-10%的收益，而不是放弃这些收益，这也意味着USDe的可服务市场将从现在起增长近4倍。现在想象一下，当所有主要的中心化交易所都将USDe作为抵押品时会发生什么？

催化剂1：利率的结构性下降

自Ethena推出以来，sUSDe的相对收益溢价平均比联邦基金利率高出5-8%。这种结构性优势使得在推出后的前9个月内，数十亿美元寻求收益的资本流入了Ethena。

LatestFedDotPlot(Sep2024)

当这些因素结合在一起时，这种强大的组合将推动利差飙升，这才是Ethena产品真正的价值主张。

Baselineyieldpremiawentfrom~10%to2%whenfundingratesdecreased

USDesupplyisextremelysensitivetoyieldspreadswrtTreasuries

参考上方的两张图表，很明显，市场对USDe的需求对与美国国债相比的收益溢价高度敏感。在前6个月的高收益溢价期间，USDe的供应量飙升。随着溢价的下降，USDe的需求也自然减弱了。根据这一历史数据，我有信心，收益溢价的回升将导致USDe增长的重新加速。重要的是，这种顺风因素对大多数市场参与者来说既容易理解又具有吸引力。

随着时间的推移，我预计这将显著提高Ethena在市场中的认知度，类似于2021年当DeFi收益开始下降，而UST在Anchor提供的20%收益保证越来越受欢迎时，Luna和UST如何主导了该领域。

催化剂2：USTb

USTb在两周前首次推出，我认为它是一个绝对的游戏规则改变者，可以大大推动USDe的采用。

USTb的简要概述如下：

由Blackrock和Securitize100%支持的稳定币

与其他稳定币完全相同，从国债中获取收益，没有额外的保管/对手方风险

可以成为USDe的一个子集，这样sUSDe持有者在Tradfi收益加密收益的情况下可以获得国债收益

市场低估了这一点，因为在这种情况下，如果你对像Binance这样的交易所没有崩溃的担忧，那么几乎没有理由在加密货币中持有其他稳定币。即使它们崩溃，USDe也不会归零，因为它完全由BTC和stETH作为抵押。最糟糕的情况是，你获得的收益与竞争对手相似；如果没有，则根据市场的风险偏好支付收益。

通过在后台整合USTb，sUSDe的收益波动性显著降低，打消了有关Ethena在熊市中没有可持续收益的最大疑虑。降低的收益波动性还增加了未来与中心化交易所整合的机会。

有了这两个催化剂，Ethena拥有一种全面的优越稳定币，主导了今天所有其他竞争对手。

风投币的一个弊端是，如果你持有这些币的时间足够长，你自然会成为早期投资者、团队和其他获得代币的利益相关者的退出流动性。仅这一点就导致整个市场完全抛弃了本轮周期中加密货币所见的最大产品市场契合度，而转向纯粹的迷因币。

Ethena与你通常的风投币没有什么不同。自高点以来，$ENA在较高的启动估值和即将进入市场的空投供应的影响下，已经下跌了约80%。在这六个月中，第1季度的农民已经完全解锁，7.5亿个代币已进入市场。这些解锁加上对杠杆需求的下降，最终摧毁了$ENA的叙述，这也是为什么今天没有人持有这个币的原因，以及我强烈怀疑未来的重新定价将是剧烈的。

从现在到2025年4月，唯一的额外通货膨胀将是大约3亿美元的农民奖励进入市场，但在28美分时，这相当于每天约45万美元的解锁（不到每日交易量的1%）。为了让这个数字更具参考意义，尽管面临每日400-500万美元的通货膨胀压力，$TAO在过去一个月中仍上涨了250%。重点在于，当时机成熟时，通货膨胀解锁在重新定价币种时几乎不会产生影响。在2025年4月之后，团队和风投开始解锁，这为上述论点提供了约6个月的时间来发挥作用。

尽管是本周期中唯一一款具有明确产品市场契合度的新重大产品，$ENA在Coingecko上的交易量甚至没有进入前100名。从技术分析的角度来看，ENA的高时间框架（HTF）图表看起来非常干净。结合基本面因素和降低的通货膨胀压力，我可以轻易预见$ENA重新回到1美元的水平。这甚至不会让$ENA在市值上与$WIF平起平坐，只会与$POPCAT最近15亿美元的流通供应相当。

展望未来，Ethena有基础将USDe扩展到数十亿甚至数千亿美元。最终，随着加密稳定币因国际跨境支付而获得更多市场份额，达到一万亿美元的目标并非不可能。在这一点上，如果$ENA不是前20名的币种，我会感到惊讶，因为它是争夺加密领域最大市场的最佳产品。

何时能达到这一目标还是个未知数，但Ethena是我对本周期加密货币下一个大梦想的投注。